鉅大LARGE | 點擊量：820次 | 2022年06月15日
CATL："豪賭"未來？
供給端的產(chǎn)量競賽和需求端的諸多變數(shù)注定了會有"賽道"參和者無法最終"生還"，攜萬億市值釋放五百億融資，CATL誓要"賭"出一個未來？
本刊記者王東岳／文
鋰電池龍頭"又"要融資了。
八月十三日,CATL（300750.SZ）公布定增預(yù)案，擬募集不超過582億元資金，用于福鼎時代鋰電池生產(chǎn)（下稱"福鼎時代項目"）、廣東瑞慶時代鋰電池生產(chǎn)（下稱"瑞慶時代一期項目"）等6個項目的投資建設(shè)以及補充流動資金。
2020年同期，CATL完成近一筆200億元的再融資。2021年一季度末，CATL的貨幣資金已超過700億元。
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新能源汽車產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展使得CATL廣受熱捧，在不到兩年的時間里，公司市值已然突破萬億元；2020年，CATL實現(xiàn)的歸母凈利潤約為55.83億元，靜態(tài)市盈率超過200倍。
極高的市值要和之相匹配的業(yè)績預(yù)期，產(chǎn)量擴張幾乎成為CATL的必選項。日漸激烈的產(chǎn)量競備中，CATL能夠一直保持領(lǐng)先嗎？
融資"新高度"
根據(jù)發(fā)行預(yù)案，CATL本次擬使用419億元募集資金投向5個生產(chǎn)項目、70億元和93億元用于技術(shù)研發(fā)及補充流動資金。
上市至今，CATL已累計募集資金294.7億元。其中，2020年七月，公司剛剛通過定增募集資金196.18億元，用于52GWh鋰電池產(chǎn)量擴張。
CATL本次定向發(fā)行將成為A股歷史上規(guī)模最大的民營公司再融資案，發(fā)行預(yù)案表示，本次募集資金有助于更好滿足公司未來業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求，進(jìn)一步降低資產(chǎn)率，改善資本結(jié)構(gòu)，增強財務(wù)穩(wěn)健性。然而，2021年一季度末，CATL的貨幣資金為716.77億元，有息合計290.72億元，占貨幣資金的40.56%；2020年及2021年1-三月，公司財務(wù)費用分別為-7.13億元和-1.99億元。
在賬面資金明顯寬裕的背景下，CATL"創(chuàng)紀(jì)錄"的融資難免被解讀為一種"高位圈錢"的"典范"。
投資成本"抬升"
一個細(xì)節(jié)是，和此前的定增項目相比，CATL本次募投項目的單位產(chǎn)量投資成本表現(xiàn)出了強烈的上升趨勢。
根據(jù)發(fā)行預(yù)案，CATL瑞慶時代一期項目總投資金額為120億元，新增30GWh鋰電池年產(chǎn)量，即單位產(chǎn)量投資成本約為4億元/GWh；CATL還擬投資73.2億元用于寧德蕉城時代鋰離子動力鋰電池生產(chǎn)基地項目（下稱"車?yán)餅稠椖?quot;）建設(shè)，新增15GWh/年的鋰電池產(chǎn)量及部分PACK生產(chǎn)線，即單位產(chǎn)量投資成本約為4.88億元/GWh；此外，公司江蘇時代動力及儲能鋰電池研發(fā)和生產(chǎn)項目（下稱"江蘇時代四期項目"）的單位產(chǎn)量投資成本約為3.88億元/GWh。
2020年七月，CATL完成項目融資，其中湖西鋰電池擴建項目（下稱"湖西擴建項目"）的計劃總投資金額為46.25億元、四川時代動力鋰電池項目一期（下稱"四川時代一期項目"）和江蘇時代動力及儲能鋰電池研發(fā)和生產(chǎn)項目（三期）（下稱"江蘇時代三期項目"）的計劃總投資金額分別約為40億元和74億元，分別將新增鋰電池年產(chǎn)量約16GWh、12GWh和24GWh，即單位產(chǎn)量投資成本分別約為2.89億元/GWh、3.33億元/GWh和3.08億元/GWh。
而在本次發(fā)行預(yù)案中，瑞慶時代一期項目和車?yán)餅稠椖康膯挝划a(chǎn)量投資成本均超過了4億元，較前次投資的平均成本上升近40%；即便是和江蘇時代三期項目一脈相承的四期項目單位投資成本也新增了0.8億元/GWh，增幅超過25%。
在本次募投的眾多項目中，僅有福鼎時代項目保持了和前次定增相近的投資成本，項目的計劃總投資金額為183.73億元，項目建成后將新增鋰電池年產(chǎn)量約60GWh，對應(yīng)投資成本約為3.06億元/GWh。不過，2020年十二月，CATL曾公布《有關(guān)投資建設(shè)鋰電池福鼎生產(chǎn)基地項目的通告》，公司擬在福建省寧德市福鼎市投資建設(shè)鋰電池福鼎生產(chǎn)基地，項目總投資不超過170億元，本次發(fā)行方法中總投資金額也新增13.73億元。
資產(chǎn)收益率"下行"
受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展，CATL的經(jīng)營業(yè)績節(jié)節(jié)攀升。2015-2020年，公司營業(yè)收入年均上升54.57%，凈利潤年均上升43.08%。其中，2020年，面對新冠疫情沖擊，公司也依舊保持了業(yè)績的正上升。
不過，和業(yè)績增速相比，2017年至今，CATL的收益率指標(biāo)表現(xiàn)出截然相反的態(tài)勢。2017-2019年，CATL的綜合毛利率分別為36.29%、32.79%和29.06%，扣非后凈利率分別為11.88%、10.56%和8.55%，逐年遞減。2020年，公司綜合毛利率約為27.76%，扣非后凈利率約為8.48%，分別較上年同期下降1.3個和0.07個百分點。
同時，2017-2019年，CATL的凈資產(chǎn)收益率分別為11.82%、10.85%和11.02%，2020年為8.33%，下降2.69個百分點。單純從資產(chǎn)利用效率的角度出發(fā)，公司高速成長的同時資產(chǎn)收益水平正在不斷下降，這一點集中體現(xiàn)在公司產(chǎn)品價格和成本的變動之上。
招股書顯示，2015-2017年，CATL銷售的鋰電池量分別為2.19GWh、6.8GWh和11.84GWh，銷售收入分別為49.81億元、139.76億元和166.57億元，即單位售價分別為22.74億元/GWh、20.55億元/GWh和14.07億元/GWh，而單位成本分別為13.33億元/GWh、11.34億元/GWh和9.11元/GWh，即公司單位產(chǎn)品的毛利潤分別為9.41億元/GWh、9.21億元/GWh和4.96億元/GWh。
2019年，CATL動力鋰電池系統(tǒng)的單位售價降至9.58億元/GWh，單位毛利潤也降至2.72億元/GWh，較上市前的2017年分別下降了31.91%和45.16%。
根據(jù)年報，2020年，CATL共銷售動力鋰電池系統(tǒng)44.45GWh，實現(xiàn)銷售收入394.26億元，產(chǎn)品營業(yè)成本約為289.56億元，即單位售價及成本分別約為8.87億元/GWh和6.51億元/GWh，同比分別下降7.41%和5.1%，公司單位毛利潤約為2.36億元/GWh，同比下降13.24%，已不及上市前單位毛利潤的一半。
產(chǎn)量消化之"問"
CATL預(yù)計，本次募投項目投產(chǎn)后，公司將新增137GWh鋰電池產(chǎn)量以及30GWh儲能電柜產(chǎn)量。
預(yù)案中，CATL援引高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）的預(yù)測數(shù)據(jù)，預(yù)計到2025年全球動力鋰電池出貨量達(dá)到1100GWh，儲能電池出貨量將達(dá)到416GWh，兩項合計1516GWh。
中金證券研究報告顯示，截至目前，CATL已經(jīng)披露了約587GWh的鋰電池規(guī)劃產(chǎn)量。按照發(fā)行預(yù)案中預(yù)測數(shù)據(jù)計算，到2025年，CATL的產(chǎn)量規(guī)劃將占全球預(yù)計總需求的38.72%。
2020年，CATL動力鋰電池系統(tǒng)銷量約為44.45GWh，約占全球動力鋰電池出貨量的23.9%。同期，公司其他鋰電池銷量約為2.39GWh，約占全球儲能電池出貨量的8.85%。
毫無疑問，以CATL的產(chǎn)量規(guī)劃測算，在未來的日子里，公司還要進(jìn)一步提升自身的市場占有率，才有可能消化目前規(guī)模龐大的產(chǎn)量擴張計劃。
要指出的是，根據(jù)中金公司統(tǒng)計，截至目前，全球重要鋰電池生產(chǎn)廠商已經(jīng)披露的規(guī)劃產(chǎn)量合計約為2285GWh，是2025年全球鋰電池需求量的1.42倍。在激烈的產(chǎn)量競賽之下，CATL能否"殺出重圍"持續(xù)提升占有率？
和供給端的激烈競爭相應(yīng)，鋰電需求端的情況也存有諸多變數(shù)。
數(shù)據(jù)顯示，2020年，全球鋰電出貨量186GWh，其中我國動力鋰電池出貨量約為80GWh；同期，全球新能源汽車?yán)塾嬩N售319.8萬輛，其中我國新能源汽車?yán)塾嬩N售136.7萬輛。以平均數(shù)據(jù)計，2020年，全球新能源汽車對應(yīng)的電池出貨量約為0.58GWh/萬輛。
2020年十一月二日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）的通知》提出，到2025年，新能源汽車新車銷售量達(dá)到汽車新車銷售總量的20%左右。
以此計算，到2025年，我國的新能源汽車銷量接近300萬輛，對應(yīng)的鋰電池需求約為180GWh左右。而擴展到全球，2025年銷售規(guī)模接近1600萬輛，對應(yīng)鋰電池需求928GWh，這顯然和CATL預(yù)計的數(shù)據(jù)存有不小差距。
同時，數(shù)據(jù)還顯示，2020年，全球儲能鋰電池出貨量約為27GWh。上述數(shù)據(jù)意味著，以27GWh為起點，未來五年，全球儲能鋰電池的年化復(fù)合上升率將達(dá)到72.8%。
面對并不遙遠(yuǎn)的2025年，鋰電市場能夠出現(xiàn)超過1500GWh的真實需求嗎？
針對文中所涉問題，《證券市場周刊》記者已向CATL發(fā)送采訪函，截至發(fā)稿未得到公司回復(fù)。
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