美國(guó)投資公司InfusiveAssetManagement分析師黃炎向記者表示，蔚來(lái)的核心問(wèn)題是能否在有限的時(shí)間內(nèi)解決產(chǎn)能和工程問(wèn)題，從而降低邊際成本，反映到財(cái)報(bào)上就體現(xiàn)為現(xiàn)金流，“核心還是蔚來(lái)是否有能力生產(chǎn)和賣出足夠的汽車?！?/p>

為求生存，蔚來(lái)汽車正積極融資，與虧損展開(kāi)馬拉松式的長(zhǎng)跑。繼亦莊國(guó)投百億融資后，10月15日蔚來(lái)傳出與浙江湖州市吳興區(qū)的50億融資消息。

不過(guò)，10月16日，吳興區(qū)宣傳部外宣辦相關(guān)負(fù)責(zé)人向新京報(bào)記者表示，的確曾經(jīng)與蔚來(lái)汽車洽談過(guò)，但最終未簽署融資協(xié)議，原因是經(jīng)評(píng)估后認(rèn)為項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大。據(jù)36氪報(bào)道，蔚來(lái)汽車正與吳興區(qū)洽談一筆超50億元的融資合作。與這筆融資配套的是，蔚來(lái)將有一個(gè)20萬(wàn)輛年產(chǎn)能的工廠落戶吳興區(qū)。

在二季度錄得32.85億元凈虧損后，蔚來(lái)受到業(yè)內(nèi)外的廣泛質(zhì)疑，不少媒體報(bào)道蔚來(lái)過(guò)去4年里虧損超過(guò)400億元，相當(dāng)于特斯拉過(guò)去15年來(lái)的累計(jì)虧損金額。不過(guò)公司創(chuàng)始人李斌和CFO謝東螢主動(dòng)作出澄清，表示蔚來(lái)到今年6月的NON-GAAP虧損為220億元，其中有100億元投入在公司的研發(fā)上。

對(duì)于上百年的汽車制造業(yè)來(lái)說(shuō)，僅成立四年時(shí)間的蔚來(lái)只是一名非常年輕的玩家，但資本市場(chǎng)和輿論從不在乎經(jīng)過(guò)，永遠(yuǎn)只會(huì)以成敗論英雄——擺在蔚來(lái)面前最困難的不僅是車輛的交付數(shù)量不及預(yù)期，新一輪融資遲遲未能敲定將影響公司未來(lái)兩至三個(gè)季度的現(xiàn)金流，直接威脅蔚來(lái)的生存空間。

美國(guó)投資公司InfusiveAssetManagement分析師黃炎向記者表示，蔚來(lái)的核心問(wèn)題是能否在有限的時(shí)間內(nèi)解決產(chǎn)能和工程問(wèn)題，從而降低邊際成本，反映到財(cái)報(bào)上就體現(xiàn)為現(xiàn)金流，“核心還是蔚來(lái)是否有能力生產(chǎn)和賣出足夠的汽車。”

與蔚來(lái)形成鮮明對(duì)比的是，“加州的溫室花朵”正全速駛向中國(guó)市場(chǎng)——經(jīng)過(guò)十個(gè)月的施工后，特斯拉的上海超級(jí)工廠已經(jīng)基本完成一期建設(shè)。目前特斯拉仍未正式宣布上海超級(jí)工廠的投產(chǎn)時(shí)間，不過(guò)年內(nèi)開(kāi)始國(guó)產(chǎn)Model3已是板上釘釘之事。未來(lái)，上海超級(jí)工廠每年將有15萬(wàn)輛Model3專供大中華市場(chǎng)，對(duì)蔚來(lái)乃至國(guó)內(nèi)新能源車行業(yè)帶來(lái)巨大的變數(shù)。

蔚來(lái)緣何巨虧？

交付量不及預(yù)期，汽車毛利率難扭正

外界高度關(guān)注蔚來(lái)的虧損金額，但事實(shí)上特斯拉早年也是持續(xù)虧損，直至公司的電動(dòng)車交付量逐步提高尤其是Model3的大規(guī)模量產(chǎn)后才開(kāi)始實(shí)現(xiàn)盈利。李斌在今年6月接受新京報(bào)記者采訪時(shí)認(rèn)為，大家把蔚來(lái)當(dāng)作是一家非常成熟的公司去看待，“我覺(jué)得這也沒(méi)有什么錯(cuò)，但這肯定不符合真實(shí)情況?！?/p>

從管理層對(duì)外透露的信息來(lái)看，蔚來(lái)對(duì)公司短期虧損早有預(yù)期。蔚來(lái)CFO謝東螢在二季報(bào)電話會(huì)議上表示，蔚來(lái)利潤(rùn)率的決定性因素仍是車輛本身的制造成本和運(yùn)輸成本，預(yù)計(jì)三季度公司汽車?yán)麧?rùn)率會(huì)在-6%左右，四季度將會(huì)是-6%到-10%，今年之內(nèi)無(wú)法轉(zhuǎn)正。

由于研發(fā)投入費(fèi)用巨大，車企必須通過(guò)規(guī)模量產(chǎn)才能降低整車成本，黃炎認(rèn)為，目前蔚來(lái)依靠江淮汽車代工，規(guī)模效應(yīng)難以形成，單輛汽車的成本是降不下來(lái)的?！皩?shí)現(xiàn)不了產(chǎn)能規(guī)?；鸵馕吨骄杀緹o(wú)法降低。目前蔚來(lái)連毛利率都無(wú)法轉(zhuǎn)正，僅僅依靠砍經(jīng)營(yíng)成本很難大幅度改善虧損，更不要提擴(kuò)大產(chǎn)能和開(kāi)發(fā)新車本身就意味著進(jìn)一步的資本支出?！?/p>

對(duì)于蔚來(lái)的造車成本，謝東螢在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上表示，預(yù)計(jì)到年底蔚來(lái)的電池成本能同比下降10%至15%，李斌則表示從現(xiàn)在開(kāi)始到明年四季度，公司的電池每個(gè)季度的成本都有下降的空間，但到明年三四季度才會(huì)出現(xiàn)比較大的下降。

影響毛利率的另一個(gè)因素是蔚來(lái)ES8的銷量在走低。今年第二季度，蔚來(lái)交付車輛為3553輛，其中ES8的銷量出現(xiàn)較為明顯的下降，交付量從第一季度的3989輛下降至第二季度的3140輛，而進(jìn)入7月和8月ES8的交付量?jī)H164輛和146輛。

雖然ES6的交付量持續(xù)走高，但考慮到其價(jià)格比ES8低，蔚來(lái)指望通過(guò)ES6交付拉高利潤(rùn)率并不現(xiàn)實(shí)，而且ES6還可能影響ES8的銷量。汽車分析師任萬(wàn)付向記者分析稱，ES6肯定會(huì)侵蝕ES8的銷量，“ES8上市已經(jīng)近兩年時(shí)間，晚上市一年的ES6價(jià)格區(qū)間覆蓋了ES8的價(jià)格區(qū)間，而且續(xù)航里程和配置較ES8都有提升?！?/p>

宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣以及新能源補(bǔ)貼退坡兩大因素影響了蔚來(lái)的需求。今年前三季度，蔚來(lái)共交付車輛12341輛，第一至第三季度分別交付3553輛、3989輛和4799輛，雖然數(shù)量上并不低于威馬和小鵬，但與特斯拉相比有明顯差距——今年前三季度，特斯拉在全球完成25.52萬(wàn)輛的交付，有望沖擊全年36萬(wàn)輛的交付目標(biāo)。

刺激需求的最快辦法是降低售價(jià)，但蔚來(lái)至今尚未嘗試過(guò)降價(jià)。此前李斌表示降價(jià)不一定是最好的方法，“蔚來(lái)也沒(méi)有降價(jià)空間，如果我們賺了很多，降一點(diǎn)沒(méi)關(guān)系，但是我們也沒(méi)賺那么多，蔚來(lái)也沒(méi)有空間降價(jià)?！?/p>

任萬(wàn)付亦認(rèn)為蔚來(lái)采取降價(jià)的做法并不可取?！俺菃诬嚦杀鞠陆担駝t蔚來(lái)不會(huì)采取降價(jià)促銷的方式來(lái)謀求銷量，不然就是賣得越多，企業(yè)虧損越大，陷入更深的泥沼?！?/p>

為了刺激銷量，蔚來(lái)計(jì)劃在中國(guó)100多個(gè)城市開(kāi)設(shè)200家NIOSpace，但投行伯恩斯坦認(rèn)為，因?yàn)檫@一做法成本高昂，可能無(wú)法在中國(guó)15-20個(gè)最大城市以外的地區(qū)刺激需求。加上蔚來(lái)現(xiàn)金流吃緊，伯恩斯坦甚至將蔚來(lái)的目標(biāo)價(jià)下調(diào)至0.9美元。

此外，蔚來(lái)在8月底推出終身免費(fèi)換電計(jì)劃，所有現(xiàn)有和新購(gòu)買蔚來(lái)ES8和ES6的首任車主，即日起可享終身免費(fèi)換電。滿足條件的蔚來(lái)車主，可以自駕前往任意營(yíng)運(yùn)中的換電站，均可享受終身不計(jì)次數(shù)的免費(fèi)換電服務(wù)。

有媒體懷疑此舉是否會(huì)增加蔚來(lái)的財(cái)務(wù)壓力，但蔚來(lái)員工透露，目前平均每天有1000個(gè)用戶自駕免費(fèi)換電，實(shí)際每天只會(huì)增加5萬(wàn)元運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。

現(xiàn)金流吃緊，蔚來(lái)大規(guī)模融資勢(shì)在必行

無(wú)論是從融資額度還是從交付進(jìn)展來(lái)看，蔚來(lái)無(wú)疑是國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力中最為領(lǐng)先的車企。上市前，蔚來(lái)已經(jīng)融資24.52億美元，再加上IPO時(shí)募集的10億美元以及今年6.5億美元和2億美元兩筆可轉(zhuǎn)債，蔚來(lái)共獲得43.02億美元的巨額資金支持。

此前中金公司研報(bào)預(yù)計(jì)，蔚來(lái)仍需要在2019至2020年每年募資約百億人民幣，才能保證年末有部分現(xiàn)金結(jié)余備用，直至2022年左右公司才有望實(shí)現(xiàn)自由現(xiàn)金流扭虧。

由于每個(gè)季度虧損金額巨大，蔚來(lái)必須具有持續(xù)融資的能力才能保障公司現(xiàn)金流穩(wěn)定，從現(xiàn)金流的角度看，蔚來(lái)處于缺錢的邊緣。二季報(bào)顯示，截至今年6月30日，蔚來(lái)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、限制性現(xiàn)金及短期投資總額約為34.56億元人民幣，再加上9月底即將完成的2億美元可轉(zhuǎn)債，蔚來(lái)?yè)碛屑s7億美元的現(xiàn)金流。

按照目前蔚來(lái)每季度虧損30億元的速度，這些現(xiàn)金不足以支持蔚來(lái)熬過(guò)2020年，因此投資者關(guān)注的另一個(gè)焦點(diǎn)是蔚來(lái)的融資進(jìn)度。在公布一季度財(cái)報(bào)時(shí)，蔚來(lái)首次宣布與亦莊國(guó)投達(dá)成合作，雙方將圍繞“蔚來(lái)中國(guó)”展開(kāi)合作，其中蔚來(lái)向“蔚來(lái)中國(guó)”注入特定的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，而亦莊國(guó)投則注入100億元資金。

但此事經(jīng)過(guò)5個(gè)月后仍未有進(jìn)一步消息，謝東螢也拒絕透露融資進(jìn)度。雖然李斌在6月接受記者采訪時(shí)表示，交易文件還需要北京各個(gè)部門同意，雙方還有很多的細(xì)節(jié)在討論中，但蔚來(lái)急需新的資金注入是不爭(zhēng)事實(shí)，因此公司傳出了更多地方政府的融資消息。

10月15日，據(jù)36氪報(bào)道稱，蔚來(lái)正洽談新一輪超過(guò)50億元融資，注資方或?yàn)檎憬菔袇桥d區(qū)。該報(bào)道稱，蔚來(lái)將有一個(gè)20萬(wàn)輛年產(chǎn)能的工廠落戶吳興區(qū)，而蔚來(lái)方面則對(duì)記者表示暫無(wú)回應(yīng)。其后吳興區(qū)回應(yīng)稱：“有意向，區(qū)政府層面簽了框架協(xié)議，但目前尚未正式確定，確定后會(huì)統(tǒng)一發(fā)布”。

湖州市是近年積極拉攏新能源車企落戶的地方政府之一。2016年8月，樂(lè)視超級(jí)汽車工廠項(xiàng)目宣布落戶湖州市德清縣，總投資額高達(dá)200億元；游俠汽車在去年也宣布將工廠項(xiàng)目落戶在湖州市吳興區(qū)，年產(chǎn)能達(dá)20萬(wàn)輛，一期產(chǎn)能釋放10萬(wàn)輛，計(jì)劃在今年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。

在未確切獲得融資前，為了減輕現(xiàn)金流壓力，蔚來(lái)開(kāi)始節(jié)流。李斌在二季報(bào)中表示，預(yù)計(jì)到第三季度末，公司全球員工總數(shù)從今年1月的9900多人減少到7800人左右，并在年底前通過(guò)重組和剝離一些非核心業(yè)務(wù)，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)精簡(jiǎn)，如出售旗下FE方程式車隊(duì)等。

值得一提的是，李斌旗下的另一家互聯(lián)網(wǎng)公司易車近期宣布收到騰訊及黑馬資本關(guān)于擬議交易的建議函，即初步的非約束性“私有化”提案。在此次私有化中，李斌持有易車11%的股權(quán)，以16美元/ADS的回購(gòu)價(jià)格計(jì)算，若易車成功私有化，李斌將有望套現(xiàn)1.24億美元，該筆資金有可能用于蔚來(lái)身上。

造車新勢(shì)力難完成今年交付目標(biāo)

根據(jù)中信證券研報(bào)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，今年1月至8月期間，國(guó)內(nèi)12家造車新勢(shì)力共銷售3.76萬(wàn)輛新能源汽車，占純電動(dòng)市場(chǎng)份額的7.8%(含增程式電動(dòng)車，不含PHEV)。其中，新能源汽車補(bǔ)貼退坡后的7月和8月，各家新勢(shì)力的市場(chǎng)份額不降反升，7月和8月分別達(dá)到了10.8%和17.6%。

具體到各家企業(yè)，威馬、蔚來(lái)、小鵬是造車新勢(shì)力中的銷量前三名，今年前八月銷量分別達(dá)到1.13萬(wàn)、1.05萬(wàn)、0.94萬(wàn)，市場(chǎng)份額分別為2.4%、2.2%和2%。

但從目前的情況來(lái)看，造車新勢(shì)力年底前難以完成年初制定的交付目標(biāo)。按照原計(jì)劃，蔚來(lái)預(yù)計(jì)年內(nèi)將完成4至5萬(wàn)輛的交付量，前三季度只是共交付12341輛，僅完成四分之一；小鵬和威馬今年交付目標(biāo)分別為4萬(wàn)輛和10萬(wàn)輛，目前的交付數(shù)量與目標(biāo)相距甚遠(yuǎn)。

實(shí)際上，由于今年6月底新能源補(bǔ)貼正式退坡，這直接影響新能源汽車的價(jià)格上漲。李斌亦表示，從消費(fèi)者實(shí)際支付來(lái)看，6月后ES8的價(jià)格上漲10%，這影響了ES8的7月和8月的銷量。

補(bǔ)貼退坡疊加國(guó)五去庫(kù)存的壓力，導(dǎo)致今年下半年新能源汽車的整體銷量出現(xiàn)了罕見(jiàn)的低迷。根據(jù)中汽協(xié)公布的數(shù)據(jù)顯示，今年7月新能源汽車的銷量只有8萬(wàn)輛，同比下降4.7%，是我國(guó)新能源汽車自2017年1月以來(lái)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

其后在8月和9月，新能源汽車的銷量維持同比下降趨勢(shì)，分別下降15.8%和34.2%，不過(guò)受“金九銀十”影響，9月新能源汽車的產(chǎn)量環(huán)比已恢復(fù)增長(zhǎng)。中汽協(xié)秘書長(zhǎng)助理陳士華表示，與8月相比，9月呈現(xiàn)了明顯回升，汽車行業(yè)銷量同比降幅也比上月有所收窄，但降幅依然較大，延續(xù)了去年7月份以來(lái)的下降態(tài)勢(shì)。

此外，中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)政策研究室發(fā)布今年三季度中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)景氣指數(shù)(AutoClimateIndex，簡(jiǎn)稱ACI)顯示，按照汽車產(chǎn)業(yè)景氣評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，研究結(jié)果表明，第三季度ACI為9，仍處于藍(lán)燈區(qū)“過(guò)冷”區(qū)間，雖然較上一季度稍有好轉(zhuǎn)，但景氣度仍然較弱，且未來(lái)仍存在一定的下行壓力。

中信證券分析師陳俊斌認(rèn)為，今年是造車新勢(shì)力集中進(jìn)行首款量產(chǎn)車型交付的元年，但是考慮2019年也是新能源汽車補(bǔ)貼大幅退坡的第一年，對(duì)于企業(yè)的產(chǎn)品力(客戶滿意度、安全性)以及創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力(銷量、融資)等提出了更高的要求。“尤其是隨著傳統(tǒng)車企如大眾MEB、奔馳EQ等純電動(dòng)平臺(tái)產(chǎn)品的投放以及特斯拉中國(guó)工廠的投產(chǎn)，留給造車新勢(shì)力的時(shí)間窗口也日益緊張。”

特斯拉是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力造成威脅？從價(jià)格區(qū)間來(lái)看，國(guó)產(chǎn)Model3的價(jià)格與蔚來(lái)的ES6相近，但高于小鵬和威馬等車企，因此蔚來(lái)面臨的壓力較大。多位接受新京報(bào)記者采訪的業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前定價(jià)32.8萬(wàn)元的Model3國(guó)產(chǎn)版仍有下降空間，這對(duì)造車新勢(shì)力構(gòu)成的壓力將加大。

目前特斯拉上海超級(jí)工廠已基本建設(shè)完畢，工廠已經(jīng)進(jìn)入生產(chǎn)設(shè)備調(diào)試階段，正式量產(chǎn)已進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。投行機(jī)構(gòu)JLWarrenCapital在近期的一份研究報(bào)告中指出，上海超級(jí)工廠今年第四季度主要是調(diào)試生產(chǎn)設(shè)備，產(chǎn)能爬坡要到明年上半年才正式開(kāi)始，預(yù)計(jì)明年6月才能達(dá)到每周2000輛電動(dòng)車的產(chǎn)量。

觀察：面對(duì)新能源補(bǔ)貼退坡，特斯拉是怎樣應(yīng)對(duì)的？

今年是造車新勢(shì)力的交付元年，但受到新能源補(bǔ)貼退坡影響，造車新勢(shì)力很難完成原定的交付目標(biāo)。在美國(guó)，美國(guó)聯(lián)邦政府也推出新能源汽車的稅收優(yōu)惠，特斯拉是其中的受益者之一。

不過(guò)由于2018年特斯拉的電動(dòng)車銷量超過(guò)20萬(wàn)輛，按照美國(guó)聯(lián)邦政府的電動(dòng)車稅收優(yōu)惠政策，特斯拉電動(dòng)車的減稅額將從2018年的7500美元向下調(diào)整，2019年上半年這一優(yōu)惠將縮水至3750美元，下半年將再次打五折至1875美元。

作為造車新勢(shì)力的前輩，特斯拉在應(yīng)對(duì)新能源補(bǔ)貼退坡的問(wèn)題上更有經(jīng)驗(yàn)，可以為蔚來(lái)們提供參考樣本。

在2019年稅收優(yōu)惠政策向下調(diào)整前一個(gè)季度，特斯拉創(chuàng)下9.07萬(wàn)輛的交付紀(jì)錄，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收72.26億美元，同比增長(zhǎng)高達(dá)120%，并錄得凈利潤(rùn)2.1億美元。

不過(guò)，特斯拉創(chuàng)始人埃隆馬斯克并未被該季度的業(yè)績(jī)迷惑，其在今年1月初作出裁員決定，宣布公司將裁員7%，只保留最關(guān)鍵的臨時(shí)工和承包商。

馬斯克表示，此舉是為了保障售價(jià)3.5萬(wàn)美元的基礎(chǔ)款推出后仍能確保Model3有25%的毛利率——當(dāng)時(shí)，特斯拉最便宜的車型是售價(jià)4.4萬(wàn)美元的Model3，但馬斯克認(rèn)為公司需要開(kāi)售價(jià)格更低的車型才能生存下去。他預(yù)計(jì)，從今年7月起，配置和售價(jià)更低的Model3版本需求量將放大，大量的用戶希望在補(bǔ)貼取消前先下訂單。

除了裁員，馬斯克還宣布特斯拉將銷售全面轉(zhuǎn)向線上，稱此舉可以幫助全線產(chǎn)品降價(jià)約6%，公司在接下來(lái)將關(guān)閉部分線下門店，少數(shù)位于交通繁忙地區(qū)的門店將保留為展示廳和特斯拉信息中心(但最終馬斯克決定不再關(guān)閉全部零售店，計(jì)劃保留一半左右)。

在今年第一季度，特斯拉只是交付了6.3萬(wàn)輛，環(huán)比下降31%，不過(guò)第二季度和第三季度出現(xiàn)明顯回升，分別交付9.52萬(wàn)輛和9.7萬(wàn)輛，逐漸走出補(bǔ)貼退坡的陰霾，這很大程度上得益于Model3的規(guī)模交付——在第二和第三季度，Model3的交付量分別達(dá)7.755萬(wàn)輛和7.96萬(wàn)輛，占總交付量比例達(dá)81.5%和82.1%。

雖然Model3的大量交付影響了特斯拉的整體毛利率(從第一季度的20.2%下降至第二季度的19%)，而且連續(xù)兩個(gè)季度未能實(shí)現(xiàn)盈利，但公司成功渡過(guò)補(bǔ)貼退坡引發(fā)的需求危機(jī)，并保留沖擊全年36萬(wàn)輛交付量的希望。